EKONOM paling berpengaruh abad ke-20 dari Chicago school of economics dan pemenang nobel ekonomi tahun 1976, Milton Friedman mengingatkan bahwa “pilihan pada prinsip rule versus discretionary policy menentukan tinggi rendahnya premi risiko suatu perekonomian. Premi risiko tinggi disebabkan oleh perubahan kebijakan yang tidak terduga.”
Pandangan Milton Friedman (1976) sejalan dengan ekonom Harvard University, N. Gregory Mankiw (2007) dalam The Principle of Macroeconomics, menyatakan bahwa terdapat lima area perdebatan dalam merumuskan kebijakan makroekonomi. Salah satunya, debat soal rule versus diskresi.
Apakah pemerintah dan BI akan menerapkan prinsip monetary and fiscal policy rule yang ketat atau justru memilih discretionary policy. Discretionary policy dalam kebijakan makro cenderung menciptakan ketidakstabilan kebijakan dan meningkatkan premi resiko.
Pro dan kontra terhadap kebijakan rule versus diskresi sudah berlangsung lama. Pendukung prinsip diskresi lebih setuju memberikan fleksibilitas kepada pemerintah menanggapi situasi tidak terduga (emergensi).
Sebaliknya, pendukung kebijakan rule beranggapan bahwa proses politik tidak dapat dipercaya sehingga fleksibilitas berpotensi disalahgunakan.
Pandangan Milton Friedman (1976) dan Mankiw (2007) sangat relevan dengan kondisi Indonesia saat ini.
Hal ini terkait dengan ketidakstabilan nilai tukar rupiah dan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) pada saat fundamental ekonomi nasional sangat baik.
Nilai tukar rupiah undervalued, di bawah nilai wajar. Tidak sesuai dengan faktor fundamentalnya. Inflasi secara tahunan (year-on-year) turun dari 4,76 ke 3,48 dan pertumbuhan ekonomi diperkirakan 5,40 persen pada kuartal pertama 2026.
Fenomena depresiasi rupiah per dollar Amerika Serikat (AS) di atas dapat dijelaskan dengan risk premium cahnnel.
Hal ini sejalan dengan pandangan ekonom International Monetary Fund (IMF), Lorenzo Giorgianni (1997) bahwa kondisi fiskal yang buruk meningkatkan persepsi risiko terhadap suatu perekonomian, meningkatkan risk premium dan membuat nilai tukarnya terdepresiasi.
Pengalaman tahun 1992, nilai tukar lira Italia, franc Belgia dan krona Swedia mengalami depresiasi ekstrim karena premi risikonya sangat tinggi yang disebabkan oleh lemahnya disiplin fiskal.
Ketaatan terhadap fiscal policy rule sangat lemah. Hal ini tercermin pada debt to Gross Domestic Product (GDP) ratio yang tinggi, melampaui batas aman 60 persen.
Fenomena yang sama juga terjadi di Brazil tahun 2002, pada saat disiplin fiskal buruk yang tercermin pada debt to GDP ratio tinggi, rasio defisit fiskal terhadap GDP lebih besar 3,0 persen, keseimbangan primer negatif dan credit default swap (CDS) naik membuat nilai tukar real Brazil terdepresiasi ekstrim.
Pengalaman Brazil dapat menjadi pelajaran. Pada tahun 2002, calon presiden Luiz Inacio Lula da Silva dari partai buruh beraliran kiri, membangun narasi kebijakan ekonomi membatasi mekanisme pasar dan mendorong renegosiasi utang pemerintah Brazil.
Narasi ini dipersepsi oleh investor sebagai signal gagal bayar utang pemerintah. Kepercayaan investor terhadap kesinambungan utang pemerintah Brazil hilang. Premi risiko Brazil naik. Biaya utang naik. Suku bunga pinjaman, baik domestik maupun luar negeri naik.
Lembaga pemeringkat internasional yang menjadi patokan investor global menempatkan asetnya, Moody’s, Fitch dan S&P menurunkan peringkat utang Brazil menjadi “highly speculative”. Tingkat risiko gagal bayar utang meningkat signifikan yang tercermin pada CDS sebesar 3,75, tertinggi sepanjang sejarah (all-time high).
Kecenderungan yang sama juga terjadi di Indonesia dalam beberapa waktu terakhir. Narasi state capitalism sangat dominan. Disiplin fiskal menurun yang tercermin pada debt to GDP ratio naik menjadi 40,46 persen. Rasio defisit fiskal terhadap GDP juga mendekati batas aman sesuai undang-undang (UU) sebesar 3,0 persen.
Debt service ratio (DSR) naik di atas batas aman 20 persen menjadi 47,67 persen. DSR mencerminkan kemampuan suatu negara membayar utang. DSR sebesar 47,67 menunjukkan bahwa hampir separuh pendapatan pemerintah Indonesia digunakan untuk membayar utang.
Peringkat utang Indonesia bertahan di Baa2 versi lembaga pemeringkat Moody’s dan juga Fitch Rating, masih kategori investment grade. Tetapi dari sisi outlook utang pemerintah Indonesia turun dari kategori stabil menjadi negatif.
Coutry risk premium Indonesia sebesar 2,46. Lebih tinggi dibandingkan country risk premium Malaysia sebesar 1,55 dan Thailand 2,07. Hal ini sejalan dengan peringkat utang Malaysia versi Moody’s termasuk kategori menengah atas (A3). Demikian juga dengan sovereign CDS (mencerminkan potensi gagal bayar utang pemerintah), Indonesia 1,05 lebih tinggi dari Malaysia
Lalu, apa yang dapat dilakukan pemerintah untuk menurunkan premi risiko perekonomian nasional serta mengurangi depresiasi rupiah dalam situasi ketidakpastian global akibat perang Iran melawan AS dan Israel?
Sesuai kerangka rule versus diskresi dan jalur premi risiko terhdap depresiasi nilai tukar, pilihan terbaiknya adalah pemerintah dan Bank Indonesia menunjukkan komitmennya untuk menjalankan kebijakan dengan fiscal and monetary policy rule yang ketat.
Hal ini penting mengingat rendahnya kredibilitas kebijakan (policy credibility) dan pengambil kebijakan ekonomi (credibility of policy maker) di mata investor (publik).
Mematuhi ketentuan UU mengenai rasio defisit fiskal terhadap GDP lebih kecil 3,0 persen, menurunkan DSR mendekati 20 persen, dan mempertahankan rasio utang terhadap GDP sekitar 40 persen, jauh lebih kecil dari batas aman 60 persen.
Dan mengumumkan secara terbuka hasil stress test, skenario menghadapi ketidakpastian global, khususnya berkaitan dengan dampak kenaikan harga minyak dunia terhadap Anggaran Pendapatan dan Belanja Negara (APBN).
Termasuk, skenario kebijakan menunda pelaksanaan program strategis nasional berbiaya mahal, termasuk Makan Bergizi Gratis (MBG) dan pembentukan Koperasi Desa Merah Putih (KDMP) untuk mempertahankan rasio defisit fiskal sebesar 3,0 persen GDP.
